利率市场化对股票市场发展的长期影响外文翻译资料

 2022-08-17 04:08

Long Run Impacts of Interest Rate Liberalization on Stock Market Development

Abstract

The paper investigates the long run impacts of interest rate liberalization on stock market development in the seven selected sub Saharan African countries using panel dataset that spans 1990 to 2013. Interest rates deregulation is measured by liberalization index considering the different periods that the respective SSA countries liberalized their interest rates. The index of stock market development is proxy by market capitalization. The study employs dynamic heterogeneous panel method using the technique of Pooled Mean Group (PMG). The results reveal that on the average liberalizing the interest rates has a negative long run impact on the development of the stock markets in the seven selected SSA economies. The policy recommendation as a result of this finding is that liberalization of interest rates in the SSA region should be a guided one.

Keywords Interest rate, liberalization, pooled mean group, stock market development.

1 Introduction

Owing to the underdevelopment nature of the economies of the SSA, these countries were advised to restructure their economies under the framework of World Bank and International Monetary Fund supported structural adjustment programme. Financial liberalization was thus recommended as one of the strategies of growing their economies. This concept consists of interest rate; banking sector, stock market; the exchange rate and the capital account liberalization. According to McKinnon (1973) and Shaw (1973),the financial repression feature of the developing countries was responsible for the retardation of growth of the less developed economies, hence the recommendation for liberalization of their economies. In this respect it was recommended that the government should hands off all involvement in the business and economic activities and thus allows the economies to be market driven.

Extensive researches have been conducted on the effects of different forms of liberalization in the developing countries and some of them focus on the Sub-Saharan African (SSA) countries. However, little has been done on the aftermath of interest rate liberalization on the development of stock market in the SSA countries. Analysts have mainly focused on the impact of liberalized interest rate on growth separately from the stock market development. It is against this backdrop that the present study examines the effects of interest rate liberalization on stock market development in the SSA region.

Apart from South Africa, stock market growths in the SSA region have been really low compared to the level of the other developing countries. This is manifested in the statistics on the indices of measuring stock market development computed for some selected SSA countries in comparison with Philippines and Malaysia. These indices are stock market capitalization scaled by GDP, stock value traded as a percentage of GDP and the turnover ratio. They are the average values of the stock indices calculated from 2001 to 2012.

Table 1. Average Values from (2001-2012) of Stock Market indices in Selected SSA Countries, Malaysia and Philippines

Selected Countries

Market Capitalization Scaled by

GDP

Stock Value Traded asa%of

GDP

Turnover Ratio in %

Botswana

32.2

0.93

3.1

Ghana

13.3

0.39

3.1

Kenya

32.2

2.70

8.1

Mauritius

48.9

2.90

6.4

Nigeria

18.6

2.90

14.0

Total average of selected SSA without South Africa

145.2

9.82

34.7

South Africa

194.9

95.80

50.9

Malaysia

138.6

40.90

31.2

Philippines

55.2

9.4

18.5

Source: World Development Indicators 2014

Part of the literature on liberalization believe that liberalizing the financial market have positive impact on the growth of the stock market (Bekaert, Harvey amp; Lundblad, 2003; Henry, 2000). Another aspect holds the contrary view that the empirical findings of positive effect of liberalization have not been documented (Ahmed,2013;Prasad,Rogoff,Wei,amp;Kose,2003).

As a follow up to these arguments, the present paper examines the impact of interest rate liberalization on stock market development in the seven selected SSA countries including Botswana,Cotedrsquo;Ivoire,Ghana,Kenya, Mauritius, Nigeria and South Africa for the period 1990 to 2013. This is based on data availability and the fact that these countries have embarked on interest liberalization ahead of others in the SSA region. The remainder of the paper is structured as follows: Section 2 discusses the stock market development and financial liberalization. Section 3 consists of overview of interest rate liberalization in selected SSA countries. Section 4 reviews the literature. Section 5 details on theoretical framework, data and methodology. Section 6 presents estimation results and interpretation. Section 7 concludes the paper.

2 Stock Market Development and Financial Liberalization

Stock market development is a multidimensional concept that can be evaluated from the indices of measuring the stock markets such as market size, liqui

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利率市场化对股票市场发展的长期影响

摘 要

本文使用1990年至2013年的面板数据,调查了七个撒哈拉以南的非洲国家利率市场化对股票市场发展的长期影响。考虑到撒哈拉以南的非洲国家利率市场化的时间,本文用自由化指数来衡量利率市场化。该研究采用了动态面板衡量方法,并采用了合并均值组(PMG)技术。结果表明,整体而言利率市场化对七个选定的撒哈拉以南的非洲经济体的股市发展具有长期的负面影响。关于这一发现的政策建议是,在撒哈拉以南非洲地区应实行利率市场化改革。

关键词 利率市场化;合并均值组;股票市场发展

1 导言

由于撒哈拉以南的非洲国家经济不发达,建议这些国家应该在世界银行和国际货币基金组织支持的结构调整方案的框架下重组其经济。因此,金融自由化应当作为发展其经济的战略之一。这个概念包括利率、银行、股票市场、汇率和资本账户自由化。根据麦金农(1973)和肖(1973)的观点,发展中国家的金融抑制特征是导致欠发达经济体增长放缓的原因,因此建议实行利率自由化。同时,建议政府放开所有参与商业和经济活动的参与,从而使经济由市场驱动。

对不同的发展中国家利率自由化的影响的广泛研究,其中一些集中在撒哈拉以南非洲(SSA)国家。但是,在撒哈拉以南的国家,利率自由化对股市发展的影响研究还很少。多数学者主要关注与股票市场发展无关的利率自由化对经济增长的影响。在此背景下,本研究探讨了利率自由化对撒哈拉以南非洲地区股市发展的影响。

除南非外,与其他发展中国家相比,SSA地区的股市增长确实很低。这体现在一些撒哈拉以南的非洲国家与菲律宾和马来西亚比较得出的衡量股市发展指数的统计数据中。这些指数是按GDP计算的股票交易值占GDP百分比和周转率标定的股票市值。它们是从2001年到2012年计算的股票指数的平均值。

表1-1 特定SSA国家,马来西亚和菲律宾的股票市场指数(2001-2012年)的平均值

所选国家

市值按GDP缩放

股票价值占GDP的百分比

周转率(%)

Botswana

32.2

0.93

3.1

Ghana

13.3

0.39

3.1

Kenya

32.2

2.70

8.1

Mauritius

48.9

2.90

6.4

Nigeria

18.6

2.90

14.0

Total average of selected SSA without South Africa

145.2

9.82

34.7

South Africa

194.9

95.80

50.9

Malaysia

138.6

40.90

31.2

Philippines

55.2

9.4

18.5

资料来源:《 2014年世界发展指标》

关于利率自由化,部分文献认为金融市场的自由化对股票市场的增长具有积极的影响(Bekaert,Harvey和Lundblad,2003;Henry,2000)。另一方面,相反的观点认为,尚未有可以证明利率自由化的积极作用的研究发现(Ahmed,2013; Prasad,Rogoff,Weiamp;Kose,2003)。

作为对这些论点的后续研究,本文研究了利率自由化对七个选定的撒哈拉以南非洲国家(包括博茨瓦纳,科特迪瓦,科特迪瓦,加纳,肯尼亚,毛里求斯,尼日利亚,南非)的股票市场发展的影响。基于数据的可用性以及这些国家比SSA地区中其他国家更早开始进行利率自由化的事实,本文的其余部分结构如下:第二章讨论股票市场发展和金融自由化。第三章概述了部分SSA国家的利率自由化。第四章是文献综述。第五章详细介绍了文章的理论框架,所用数据和研究方法。第六章介绍了估算结果。第七章是本文的总结。

2 股票市场发展与金融自由化

股票市场发展是一个多维概念,可以依据股票市场指数(例如市场规模,流动性,波动性制度因素)中进行评估。市场规模是用市值乘以GDP来衡量的。资本化需要交易所中上市证券的数量。市场的流动性代表股票是否可以轻松交易,是用交易中的股票价值占GDP的百分比以及交易的股票的周转率(占股票市值的百分比)来衡量的。

用GDP和周转率衡量股票的交易价值指数是评估股票市场流动性的主要方法。市场波动率用来表明股票收益随时间变化的程度。股价波动可以揭示有关公司业绩的信息,但波动率过高并不能说明股票市场是发达的(Levineamp;Zervos,1998)。股票市场发展的其他决定因素包括该国的宏观经济稳定性,该指标以人均收入增长率来衡量。当收入水平增加时,公民在股票市场上的投资水平也会增加。制度因素、人力资本发展和金融发展也是股票市场发展的其他决定因素(Yartey,2008)。

利率自由化与经济增长之间的理论联系可以从利率影响金融部门增长的角度来看。这是因为金融自由化提高了金融发展的效率(Gehringer,2013)。利率自由化确保利率由市场决定,以刺激储蓄以增加投资。投资的增加有望促进增长(McKinnon,1973;Reinhartamp;Tokatlids,2000;Shaw,1973)。经济中的工业,服务业和其他部门现在可以使用资金来资助其活动,从而使实体部门迅速增长。由此可以使得股票市场更好地发展,因为已经明确了股票市场发展的决定因素是经济增长(El-Wassal,2005; Yartey,2008)。

3 特定撒哈拉以南国家的利率自由化概述

金融自由化是麦金农(McKinnon,1973)和肖(Shaw,1973)所提出的。麦金农和肖强调,影响金融发展的渠道是储蓄投资。两位作者均强调投资的数量或数量的重要性而不是质量或效率的重要性。但是,他们使用不同的方法来实现大量投资。麦金农的方法是针对互补性假设的,它基于这样的信念:货币余额和资本积累是相辅相成的。该假设表明,公众持有货币有两个原因是:实际余额和实物资本。因此,金钱和资本被视为补充资产。(M/P)是对实际余额的需求,I/Y是投资比率。资本回报率是RCAPITAL,而资金回报率是RMONEY。该模型意味着对实际余额的需求和投资比率均对平均资本回报率会产生积极影响。因此,通过利率自由化获得大量存款意味着更多的资金将被用于投资以促进增长。

Shaw(1973)着重于研究债务积累,该积累是一个部门的内部货币作为向私营部门的贷款。他认为,与经济活动有关的高额货币存量会导致金融中介的增长。从本质上讲,高利率是吸引储蓄的必要条件(Ang,2008)。M-S建议发展中国家应开放其经济,以允许外国资本流入这些经济体。麦金农和肖认为,国内资金不足以开展投资项目,是发展中经济体的阻碍之一。

为此,大多数撒哈拉以南的非洲国家开始了不同的自由化。考虑到不同形式的自由化,本文中我们研究的是利率自由化及其对股票市场发展的影响。1970年,南非是七个国家中第一个放宽利率的国家(Odhiambo,2010年)。紧随其后的是的尼日利亚(Ikhide和Alawode,2001年)。肯尼亚从1981年至1989年实行部分利率自由化。1991年升格为完全自由化,1993年10月汇率大体上实现了自由化(Ngugiamp;Kabudo,1998)。加纳的利率自由化始于1985年,并于1987年加剧。1988年,商业银行取消了最低贷款利率。直到1989年,加纳才开始全面实行利率自由化(Fowowe,2013年)。在毛里求斯,1981年高度放开了利率,而1988年取消了最低储蓄存款率下限。科特迪瓦所属的西非货币联盟西非国家中央银行(WAMU)取消了其优惠贴现率。

当前的研究在于放开了的利率将会如何影响在股市发展。这可以通过金融自由化时期之后的股票发展指数来体现。根据Calvo and Reinhart的观点,在实行自由化的SSA的16个国家中,有13个存在金融危机。

4 文献综述

现有的大量研究主要关注利率市场化,而不是股票市场发展。Odhiambo(2009)使用协整和误差校正技术,利用1968年至2004年的时间序列数据,研究了利率改革对肯尼亚金融深化和增长的影响。作者发现,利率改革对肯尼亚的金融深化具有积极影响。Odhiambo(2010)使用1970年至2006年的时间序列数据分析了利率自由化对南非银行发展和经济增长的影响。研究发现,以存款利率衡量的自由化利率对金融深化具有重大影响。

Sundararajan(1987)研究了利率对韩国企业资本生产率的影响。结果表明,实际利率提高了资本的相对报酬,因此鼓励了对资本的更密集使用和更多的劳动力替代。Omole和Falokun(1999)分析了尼日利亚的利率与债务权益比率,获利能力和营业额之间的联系。他们的研究结果表明,利率与企业融资模式之间存在一定的关系,而企业的盈利能力也与之相关。以及利率自由化和股票市场的增长之间。

关于股票市场发展的研究主要着眼于股票市场活动对增长的影响。Levine和Zervos(1998)在分析47个国家/地区的数据时发现,金融发展的两个指数(股票市场流动性和银行业发展)与现有和未来增长率呈正相关。Yartey和Adjasi(2007)在14个非洲国家的不平衡面板数据中,研究了股票市场是否对这些SSA国家的经济产生影响。 衡量股票市场流动性的股票交易价值是唯一重要的变量。

Demirguc-Kunt和Levine(1996)在对股票市场发展进行更广泛的概念解释时,整理了1986年至1993年间针对44个发展中国家的不同市场指标的数据,并比较了各国的结果。 本文的结论是,每个国家的个体指标存在很大的跨国差异。

El-Wassal(2005)在对40个新兴国家进行1980年至2000年的分析时,将市场发展与其他宏观经济变量之间的关系作为解释性变量。 结果表明,除国家风险外,所有解释变量均具有显着性。Levine和Zervos(1998a)在分析47个国家/地区的数据时发现,市场流动性和银行业发展与现有和未来增长率呈正相关。

以前的研究概述表明,它们都没有关注利率对股票市场发展的影响。这建立了本研究的稀有性。

5 理论框架

基于先前讨论的金融自由化和股票市场发展的理论基础,本研究将采用由El-Wassal(2005)修改的股票市场模型Calderon-Rossell(1990)。在Calderon-Rossell的分析中,股票市场被建模为按市值计算的因变量代理。股市增长以市值的当地货币价值计量。因此给出模型:

(1)

在El-Wassal的现有模型(1)中,是因变量,由以GDP缩放的股票市场资本化为代表,而右侧的所有变量都是解释性变量。

鉴于先前关于股票市场发展的理论决定及其后续推论的讨论,因此本研究的分析模型是通过如下修改现有的El-Wassal(2005)模型得出的:

Mcopit = Trnvit GDPSit Instiit (2)

Mcapit是股票市值,它是市值的代理。以百分比表示;RHbit是利率自由化,Trnv表示周转率;RGDP是按(2005年)不变价格计算的国内生产总值;Insti衡量的监督和管理框架是机构质量;它测量误差项。

6 数据

本次分析的数据集涵盖1990年至2013年,其数据来源于《 2015年世界发展指标》。机构质量数据来自国际国家风险小组(ICRG)。 利率自由化指数是使用Kaminsky和Schmukler(2008)(以下简称K-S)的年表来计算的。 各国对利率和股票市场进行自由化的日期不同,可以从国际货币基金组织的《汇率安排和汇率限制年度报告》(IMF,AREAR)中获得。

遵循K-S的时间顺序,根据国家的政策(自由化还是限制性)来分配值。值“1”代表该国限制利率,值“2”表示存在部分自由化,值“3”表示存在完全自由化。计算该指数的本质是显示利率自由化的

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