2021-12-30 10:12

Do mergers and acquisitions promote trade? Evidence from China

Jing Yan

The School of International Trade and Economics, Central University of Finance and Economics,

Beijing, China


Many studies have shown that mergers and acquisitions (Mamp;A) raise firmsrsquo; productivity. Few researches investigate whether exporters can enhance export performance after Mamp;A through higher levels ofefficiency. Based on detailed information on Mamp;A activities of Chinese firms, Chinarsquo;s customs trade data and National Bureau of Statistics surveys, we investigate the causal effect of Mamp;A on trade performance. In particular, the value and the volume of firm exports, product quality, product scope and the number of export destinations have been examined. We find positive and significant effects of Mamp;A on all the examined indicators of export performance. These findings are generally robust to a variety of robustness checks. We further observe that state-owned firms are the least likely to benefit from Mamp;A. We also obtain evidence that firms benefit more from Mamp;A deals if they are targets or merge with foreign firms. Overall, this paper is to our knowledge the first study that uses micro-level data in multiple industries to examine the relationship between Mamp;A and exports of heterogeneous firms. Our results deepen our understanding of the consequences of Mamp;A by suggesting another potential benefit, and hence provide policy implications for merger regulation.

KEYWORDS Mergers and acquisitions; heterogeneity and trade; the Chinese economy

1. Introduction

The past decades have witnessed a rapid increase in mergers and acquisitions(Mamp;A). The effect of Mamp;A on productivity and efficiency has also been a focus of theoretical and empirical research for a long time. Inspite of some mixed evidence in the literature, Mamp;A can in principle raise efficiency and competitiveness of merged firms through reallocation of resources, innovation at a faster pace, synergies and cost savings from consolidation of Ramp;D efforts. As a result, merged firms are able to produce a greater amount of higher-quality goods or services at lower cost and sell at lower prices, which benefit consumers eventually. Many studies have evaluated the post-merger effect on efficiency. An early study of Lichtenberg and Siegel (1987) analyzes whether ownership change caused by Mamp;A can increase the total factor productivity, using US Census Bureau plant-level

data in the manufacturing sector. The paper finds that Mamp;A on average improve the efficiency of manufacturing plants. Healy, Palepu, and Ruback (1992) examine the postacquisition performance for the 50 largest US mergers between 1979 and mid-1984. Their results also show significant improvements of merged firms in asset productivity relative to their industries. McGuckin and Nguyen (1995) use a panel data of 28,294 plants taken from the Longitudinal Research Database for the period 1977–1987 and obtain similar results. Nguyen and Ollinger (2006) find evidence of improved productivity growth in the post-merger periods in the US meat products industry from 1977 to 1992. They also point out synergies and related efficiencies are important motives for

Mamp;A. Cummins and Xie (2008) analyze the productivity and efficiency effects of Mamp;A in the US property-liability insurance industry during the period 1994–2003. Their findings suggest that Mamp;A in property-liability insurance are efficiency-enhancing as well. Based on panel data for virtually all Swedish manufacturing firms and employees, Siegel and Simons (2010) find that Mamp;A lead to higher plant productivity, although they also result in the downsizing of establishments and firms. More recently, Braguinsky et al. (2015) use data from the Japanese cotton spinning industry to explore how changes in ownership affect firmsrsquo; productivity and profitability. They find that after acquisitions, less profitable acquired plants raised both their productivity and profitability levels through inventory reduction and capacity utilization. Other examples of work supporting the idea that Mamp;A raise efficiency include Maksimovic and Phillips (2001), Jovanovic and Rousseau (2002) and Schoar (2002). Our paper adds to the growing literature on Mamp;A by investigating a rarely explored topic, that is, how Mamp;A affect trade through the channel of enhanced efficiency.

Very few studies link trade and Mamp;A directly. The paper most closely related to our study is Ohashia and Toyamab (2017) that examines the economic consequences of a merger between Korean automakers taking place in 1998, with a particular emphasis on export performance. But our paper differs from Ohashia and Toyamab (2017) in the following ways. First, Ohashia and Toyamab (2017) look at only one merger case in a specific industry, while our data covers multiple Mamp;A in multiple industries. Second, in terms of measurements of export performances, Ohashia and Toyamab (2017) only use export volume whereas we include more performance indicators. In addition to export volume, we also check export value, product scope and the number of foreign destinations. Finally, the estimation methods are quite different. Ohashia and Toyamab (2017) use a structural estimation method whereas we use the reduced form estimation method. Liu, Qiu, and Zhan (2017) also study the relationship between trade and Mamp;A using Chinese data. There are several important points of differentiation from our study. First, Liu, Qiu, and Zhan (2017) examine the effects of trade liberalization on Mamp;A whereas we investigate the effects of Mamp;A on export. In addition, Liu, Qiu, and Zhan (2017)focus on vertical Mamp;A in particular while our data includes all types of Mamp;A. Finally, Liu, Qiu , and Zhan (2017)only look at domestic backward vertical integrations. In our study, th




许多研究表明,并购提高了公司的生产力。但很少有研究表明出口商能否通过更高的效率来提高并购后的出口绩效。根据中国企业并购活动的详细资料、中国的海关贸易数据和国家统计局的调查,我们进行了并购对贸易业绩的因果影响研究。尤其是我们审查了公司出口的价值和数量、产品质量、产品范围和销往地的数量。我们发现,并购对所有被审查的出口业绩指标都产生了积极和显著的影响。一般来说,这些发现在对各种鲁棒性检查都是可靠且有用的。我们进一步观察到, 国有企业从并购中受益的可能性最小。我们还获得证据表明, 如果企业是并购目标或与外国公司合并, 它们将从并购交易中获得更多好处。总的来说, 本文是我们所知道的第一个使用微观层面的研究。我们的研究结果通过提出另一个潜在的好处, 加深了我们对并购后果的理解, 从而为并购监管提供了政策影响。



在过去几十年里,并购活动迅速被各个企业接受且活动数量在迅速增长。长期以来, 并购对生产力和效率的影响也一直是理论和实证研究的热点。尽管文献中都是些喜忧参半的证据, 但是从原则上,并购可以通过重新分配资源、加快创新、协同增效和通过整合研发工作节省成本, 提高合并后企业的效率和竞争力。因此, 并购后的公司能够以更低的成本、更多的产品以及更高的质量提供商品或服务, 并以更低的价格出售, 最终使消费者受益。许多研究对并购之后的效率影响都进行了研究。Lichtenberg 与 Siegel (1987年) 的早期研究是利用美国人口普查局制造业的工厂级数据, 分析了并购引起的所有权变化是否能提高全要素生产率。他们认为,在平均水平上,并购提高了制造工厂的效率。Healy、 Palepu 和 Ruback (1992年) 审查了1979年至1984年这6年中美国50大并购者的收购后表现。他们的研究结果还显示, 合并后的公司相对于其行业而言, 资产生产率有了显著提高。McGuckin 和 Nguyen (1995年) 使用了1977-1987年期间从纵向研究数据库中提取的共28, 294条工厂的面板数据, 并获得了类似的结果。Nguyen 和 Ollinger (2006年) 发现了1977年至1992年美国肉类产品行业合并后生产率增长改善的证据。他们还指出, 协同作用和相关效率是并购的重要动机。Cummins和Xie (2008) 分析了1994-2003年期间美国财产责任保险业并购对生产率和效率的影响。他们的研究结果表明, 财产责任保险的并购也提高了效率。根据手头所能得到的所有瑞典制造公司和雇员的面板数据, Siegel 和 Simons (2010年) 发现, 尽管并购会导致企业和公司的缩编,但它同样也促使工厂生产力提高。最近几年, Braguinsky 等人 (2015年) 利用日本棉纺行业的数据, 探讨所有权的变化如何影响企业的生产力和盈利能力。他们发现在收购后,利润较低的收购工厂通过减少库存和产能利用来达到提高生产率和盈利水平的目的。Maksimovic 和 Phillips (2001年)、Jovanovic 和 Rousseau(2002年)和Schoar (2002年)都支持并购提高效率这个想法。我们的论文通过调查并购如何通过提高效率的渠道影响贸易这个甚少有人讨论的话题,以期望为越来越多的并购文献添砖加瓦。

很少有研究将贸易和并购直接联系起来。而与这个主题最接近的文献则是Ohashia 和 Toyamab (2017年), 它审查了韩国汽车制造商于1998年并购后的经济后果, 特别强调出口业绩。但我们的论文与Ohashia 和 Toyamab (2017年)有以下几方面不同:首先, Ohashia 和 Toyamab (2017年) 只研究特定行业的一个合并案例, 而我们的数据涵盖多个行业的多个并购。其次, 在出口业绩的衡量方面, Ohashia 和 Toyamab (2017年) 只使用出口量, 而我们包括更多的业绩指标。除了出口量, 我们还检查出口值、产品范围和国外目的地的数量。最后, 估计方法有很大的不同。Ohashia 和 Toyamab (2017年) 使用结构估计方法, 而我们使用简化形式估计方法。Liu、Qiu 和 Zhan (2 0 1 7年) 还利用中国数据研究了贸易与并购之间的关系。与我们的研究有几个重要的区别点。首先, Liu、Qiu 和 Zhan (2017) 考察了贸易自由化对并购的影响, 同时也考察了并购对出口的影响。这与我们的研究有以下几个重要的区别点:首先, Liu、Qiu 和 Zhan (2017) 考察了贸易自由化对并购的影响, 同时考察了并购对出口的影响。除此之外, Liu、Qiu 和 Zhan (2017)特别关注垂直并购, 而我们的数据不仅包括垂直并购还包括所有类型的并购。最后, Liu、Qiu 和 Zhan (2017)只关注国内落后的垂直积分。在我们的研究中,还包括了国内和国际并购公司,Breinlich (2008年) 也研究了贸易自由化如何影响并购, 在研究中将1989年《加拿大-美国自由贸易协定》作为贸易壁垒外部变化的来源。本文认为, 贸易自由化增加了加拿大国内的并购活动, 但关税削减与美国国内或跨境并购之间没有强有力的联系。关于这个问题也有一些理论研究。例如,zhang和Chen (2002年) 认为, 横向兼并可能使国内企业在规模经济和不完全竞争的情况下在国际市场上获得更大的利润。原因是, 由于规模经济而在合并后降低成本, 可能会使国内企业在国际市场上的行为更加积极, 从而促使外国公司减少产出, 进而使其受益国内公司。Sagi 和 Yildiz (2006年) 建立了一个三国模式, 以便于审查出口公司的兼并激励措施与进口国的贸易政策之间的联系。它们的模型表明, 进口国的贸易政策使兼并对出口公司的吸引力降低, 而出口公司来自一个国家。一个出口国的合并增加了另一个出口国公司的利润, 从而产生了搭便车效应。其实,进口国的贸易政策反应可以扭转出口国合并的这种搭便车效应。Neary (2007)预测的两国寡头垄断模式表明, 在库诺竞争下, 低成本企业将收购成本较高的外国竞争对手。因此, 贸易自由化可能引发国际兼并浪潮, 鼓励各国更多地根据其相对优势进行专业化和贸易。一般来说, 关于并购对交易业绩的影响的研究有限, 特别是实证研究。我们的研究当然通过填补这一空白为这方面的文献做出了贡献。

我们的论文研究内容也属于国际贸易中异质企业(Melitz2003;Melitz 和 Ottaviano 2008;Chaney 2008;Eaton、Kortum 和 Kramarz, 2011年)。这一系列文献的一个重要观点是生产率较高的企业有更好的出口业绩。从直观上看, 由于生产率降低造成成本较高, 生产率较低的企业出口的可能性较小, 即使出口的可能性较低, 也应该表现较差。按照这一逻辑, 出口商在理论上可以在提高效率的并购之后提高出口绩效。事实上,我们发现, 企业在7年的时间里, 利用企业层面的综合数据和中国7年的贸易和并购交易数据,之后,在并购交易结束之后表现更好。具体来说, 我们注意到, 并购与出口值增加31.52个百分点和出口量增加53.11个百分点有关。显然, 这些都是政府和企业不可忽视的数字, 特别是考虑到中国出口的快速增长,这些数字更加重要了。图1显示了2000年至2007年期间出口值和出口量的明显上升趋势。 此外, 考虑到并购交易的增加, 我们的研究尤其重要。如图2所示, 在这一期间, 并购交易的数量也以每年19% 的增长率增加了近五倍。

自 Melitz (2003年)进行了对公司异质性和贸易有关的各种专题进行了大量具有创造性的研究之后(Thia, 2011年; Stoyanov 2013年;Gervais 2015年;Cui 2017年)。Van Bergeijk 和 van Marrewijk (2013年) 审查了六篇关于发展中国家企业异质性程度以及公司异质性与发展之间关系的论文(Chang and van Marrewijk 2013; Mebratie and van Bergeijk 2013; Jordaan 2013; Mebratie and Bedi 2013; Swart 2013; Tamminen and Chang 2013)。例如, Jordaan (2013年) 在2000-2001年墨西哥一个州的制造业部门进行了实地研究。Mebratie 和 Bedi (2013年) 试图利用2003年和2007年南非的面板数据确定外国直接投资对国内企业劳动生产率的影响。审查指出, 大多数关于企业异质性的研究都集中在高收入国家, 而企业异质性在发展中国家的作用相对尚未探讨。我们的研究通过在中国使用可靠和具有国际可比性的微观经济数据集, 有助于更好地了解发展中国家企业异质性与贸易之间的联系。

我们的讨论也有助于关于兼并的工业和竞争政策的辩论 ( Rodrik 2004;Evenett 2006)。许多国家都有兼并条例, 规定了对兼并或收购过程的控制, 以促进企业之间的竞争。过去几十年里,随着国际贸易和外国直接投资的增加, 与跨国合并和收购有关的兼并执法活动大幅增加。一些文件从国际角度审查了兼并政策。Barros 和 Cabral (1994年) 通过扩大 Farrell 和 Shapiro (1990年) 的横向合并模式, 审查了开放经济中的兼并政策。它们表明, 如果监管机构只关心国内福利, 应该如何调整批准合并的规则成为关注的焦点。Horn 和 Levinsohn (2001年) 的重点是兼并政策与贸易自由化之间的联系。它们的主要观点是, 国际贸易自由化可能会促使各国利用竞争政策促进国家利益, 前提是要牺牲其他国家的利益。Cabral (2005年) 提出了解决国际兼并政策执行问题的办法, 将国际兼并政策视为反复否决的游戏。文件表明, 存在着这样一种独特的有效平衡, 即每个国家都愿意接受从全球角度增加福利的合并提案, 尽管从该国的角度来看, 合并提案是减少福利的。Clougherty和 Zhang (2005年) 开发了一个模型, 以显示在国内和国际市场联合生产经济的情况下, 不协同的国内兼并如何可能降低国家福利, 并进行严格的兼并审查。他们还利用制造业1990-2001年美国并购政策的小组数据集, 找到了这一结果的经验证据。De Stefano 和 Rysman (2010年) 以各国如何利用竞争政策作为战略贸易的工具, 以差异化产品为例。如果竞争政策和生产税可以互换使用,这就表示,如果所有国家都将其所有产品集中在一个公司内 ('国家冠军政策'), 就存在着独特的次游戏完美平衡。Breinlich、Nocke 和 Schutz (2016年) 分析了市场结构和贸易成本的条件, 在这些条件下, 从外国的角度来看, 合并政策过于严厉或过于宽松。利用美国和加拿大的行业数据对模型进行校准, 显示在目前的贸易成本水平上, 许多部门的合并政策过于强硬。我们关于并购对出口业绩的积极影响的调查结果, 通过在涉及出口商时就并购的另一个潜在好处提供见解, 对反托拉斯当局具有潜在的重要政策影响。

本文的其余部分如下所述。数据将在下一节中介绍。第三部分讨论了经验规范, 并给出了估计结果。最后, 我们在最后一节中总结我们的发现。


关于出口商特征的数据来自中国国家统计局 (NBS) 对2000-2007年期间所有销售额超过500万元的中国企业的调查数据。这第一套数据集包含详细的公司级别信息, 如所有权、公司规模、固定资产原始价值和中间投入。

第二套数据是中国海关编制的贸易数据。该数据集涵盖了每个中国出口商在 HS 6 位数水平上的所有出易。对于每笔交易, 数据集都包含关于产品、出口价值 (美元)、出口目的地、中国出口商身份和贸易制度 (普通贸易和加工贸易) 的信息。

我们的双边并购数据来自汤姆森和路透社金融。这套数据集记录了世界各地并购数量和价值的最新信息。我们从中提取涉及中国企业的交易。具体而言, 我们将这些记录保存在其中约有41% 的跨境合并的收购方或目标是中国公司的事例中。

为了本研究的目的, 我们将所有三个数据集的观测结果汇总到公司年的水平。我们使用各种方法根据公司名称、地址、联系人信息和经理姓名合并这三个数据集。最终, 已清理的数据集提供了一个不平衡的面板, 为2000-2007年期间的 140983个观测数据。在我们的数据样本中, 有 94 128家出口商, 其中528家至少有一次并购活动。表1提供了最终数据集的汇总统计信息。表的第一行中的统计信息显示了出口值的巨大差异。出口量也有很大差异, 从1个单位到21.8十亿单位不等。合并数据有两种变化来源: 时间变化 (测量出口业绩随时间的变化) 和横截面变化 (衡量各公司的出口业绩变化)。如前所述, 图1显示, 2000年至2007年, 每年的出口值和出口量稳步上升, 图3显示了2000年至2007年期间的并购交易数量, 将中国企业作为目标和收购者分开。我们可以看到, 与中国收购方的并购交易数量显示出与涉及中国目标的并购交易的类似模式, 即尽管2005年和2006年出现了下降, 但每年的并购交易数量总体上一直在增加。

3. Empirical analysis

3.1. Empirical specification

在这一节中, 我们描述了用于考察并购对公司一级出口行为的影响的经验模型。具体来说, 我们使用下面的公式来模拟公司出口的表现:

在方程 (1)中的因变量是衡量出口业绩的结果变量, 如企业出口的价值和数量。利息的变量是,代



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