OWNERSHIP STRUCTURE AND CORPORATE PERFORMANCE: EVIDENCE FROM PROPERTY AND REAL ESTATE PUBLIC COMPANIES IN INDONESIA
Abstract
This paper has proposed a specific case in the property and real estate sector regarding the impact of ownership structure and corporate performance, since this sector is one of those with booming investment in Indonesia. The ownership structure was represented by the institutional investor and managerial ownership, and the Economic Value Added (EVA) and Tobinrsquo;s Q were used as a proxy for firm performance. This study utilized the purposive sampling of 240 observations over the period 2010–2015. The fixed and random effect panel data model was employed to determine the relationship among the variables. Findings show that the institutional investor and companyrsquo;s size, as well as debt ratio, are important in explaining firm performance, while managerial ownership has a partially significant effect on the performance of companies in this industry.
Keywords
institutional ownership, managerial ownership, Economic Value Added (EVA), Tobinrsquo;s Q
JEL Classification
G30, G32
INTRODUCTION
Corporate governance refers to the framework of mechanisms and practices by which corporations are controlled and directed. It refers to the companyrsquo;s relationship with all its stakeholders. The application of good corporate governance can help a company in optimizing the allocation of resources, so as to experience a significant growth. The significant growth of the company maximizes the shareholderrsquo;s wealth and it can improve the shareholderrsquo;s credibility towards the company. Thus, the application of good corporate governance in all aspects of the company is a requirement to become a solid and leading company. Good corporate governance can be achieved whenever there is a good corporate policy in organizing the companyrsquo;s ownership structure. Although there is a separation between ownership and management, there is also a tendency for the founder to act as the commissioner or management board. It can trigger agency problem (conflict) between the owners and managers or the majority and minority shareholders. Besides, a previous study has shown that agency conflict could arise from the separation of the ownership and management (Jensen amp; Meckling, 1976).
Agency problem was discussed in the agency theory. The agency theory is a set of ideas on organizational control, based on the belief that the separation of the ownership from management creates the potential for the wishes of owners to be ignored (Pearce amp; Richard, 2011, p. 35). There are two main components of agency theory, which are principals (owners or shareholders) and agents (managers). The separation of control from ownership implies that professional managers govern a firm on behalf of the firmrsquo;s owners, which means that managers have the obligation of maximizing the shareholderrsquo;s welfare; on the other hand, managers also have the intention of maximizing their own welfare. The differences in interest can lead to conflicts, because the managers can take decisions contrary to that of the owners.
The relationship between the ownership structure and company performance was previously discussed by researchers such as Smith (1990), Leng (2004), Demsettz and Villalonga (2001), Lichtenberg and Pushner (1994), Craswell et al. (1997), Lemmon and Lins (2003), as well as Kapopoulos and Lazaretou (2007). One of such studies was conducted by Ongore et al. (2011). They analyzed the impact of ownership structure on the firm performance by utilizing 42 listed companies in Kenya. The research showed that ownership concentration and government ownership had a significant negative relationship with firm performance, while foreign, diffuse, corporate and managerial ownership had a significant positive relationship with firm performance. Also, Wahla et al. (2012) examined non-financial listed companies on Karachi Stock Exchange and bound that managerial ownership has a significant negative relationship with firm performance; concentrated ownership showed insignificant relationship with firm performance; leverage had a significant negative relationship with firm performance, and an insignificant relationship with asset turnover and firm performance. In previous studies, the ownership structurersquo;s impact on firm performance had different results based on the research findings. The variable used in the previous research was also different, which made the authors consider conducting another research on the influence of ownership structure on company performance with the independent variables: institutional and managerial ownership.
According to Schreiben (2013), property analysts have predicted that in less than 10 years, the property and real estate sector in Indonesia will be a major contributor to the world economy. Based on the data provided by the International Monetary Fund (IMF) and Pramerica Real Estate Investors Research in 2011, the contribution of Indonesiarsquo;s property and real estate sector was only USD 189.1 billion. But its value is predicted to grow by 200% in 2021 to USD 563 billion, which can make Indonesia the worldrsquo;s largest contributor to the property and real estate sector, as compared to South Korea, Canada and Japan. The development of the property and real estate sector is currently providing opportunities and chances for stakeholders in business. There are several factors that can affect the development of this sector. First is the political and economic stability in Indonesia. Both sectors are very helpful in creating high foreign investment climate in Indonesia. The second is the rapid growth of population that induces the supply of the property and real estate sector, which is less than the demand from the society. Third, the mortgage interest rate in Indonesia is declining with average 11% for basic mortgage interest rate, and with inflation ra
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所有权结构和公司业绩：基于印尼房地产和房地产上市公司的证据
摘要：本文针对所有权结构和企业绩效的影响，在房地产行业提出了一个具体案例，因为该行业是印尼投资兴旺的行业之一。所有制结构以机构投资者和管理者所有制为代表，以经济增加值（eva）和托宾Q作为企业绩效的代表。本研究利用了2010-2015年期间240次观测的目的性抽样。采用固定和随机效应面板数据模型确定变量之间的关系。研究结果表明，机构投资者和公司规模以及负债率对企业绩效的解释具有重要意义，而管理所有权对企业绩效的解释具有部分显著的影响。
关键词：机构所有制、管理所有制、经济增加值（eva）、托宾Q
JEL分类：G30、G32
介绍
公司治理是指控制和指导公司的机制和实践的框架。它是指公司与所有利益相关者的关系。良好的公司治理可以帮助公司优化资源配置，实现显著增长。公司的显著发展最大限度地增加了股东的财富，提高了股东对公司的信誉。因此，良好的公司治理在公司各个方面的应用是成为一个稳固和领先的公司的要求。在组织公司的所有权结构时，只要有良好的公司政策，就可以实现良好的公司治理。尽管所有权和管理层之间存在分离，但创始人也有担任专员或管理委员会的倾向。它可能引发所有者和管理者之间或多数股东和少数股东之间的代理问题（冲突）。此外，之前的一项研究表明，所有权和管理权的分离可能导致代理冲突（Jensenamp;Meckling，1976年）。
在代理理论中讨论了代理问题。代理理论是一套关于组织控制的观点，基于这样一种信念：所有权与管理权的分离创造了所有者希望被忽视的可能性（Pearceamp;Richard，2011年，第35页）。代理理论有两个主要组成部分，分别是委托人（所有者或股东）和代理人（经理）。控制权与所有权的分离意味着专业经理人代表公司所有者治理公司，这意味着经理人有义务最大化股东的福利；另一方面，经理人也有意图最大化自己的福利。利益的差异会导致冲突，因为管理者可以做出与所有者相反的决定。
所有权结构与公司绩效之间的关系之前曾由Smith（1990）、Leng（2004）、Demsettz和Villaloga（2001）、Lichtenberg和Pushner（1994）、Craswell等人讨论过。（1997），Lemmon和Lins（2003），以及Kapopoulos和Lazaretou（2007）。其中一项研究是由Ongore等人进行的。（2011）。他们利用肯尼亚42家上市公司分析了股权结构对公司绩效的影响。研究表明，股权集中度和政府所有制与企业绩效存在显著的负相关关系，而外资、分散型、企业和管理所有制与企业绩效存在显著的正相关关系。此外，Wahla等人（2012）在卡拉奇证券交易所对非金融类上市公司进行了调查，发现管理层持股与公司绩效存在显著负相关；集中持股与公司绩效不显著相关；杠杆与公司绩效存在显著负相关，与公司绩效不显著相关。有资产周转率和公司业绩。在以往的研究中，基于研究结果，所有权结构对企业绩效的影响有不同的结果。以往研究中使用的变量也是不同的，这使得作者考虑用独立变量（制度和管理所有权）对股权结构对公司绩效的影响进行另一项研究。
据Schreiben（2013年）预测，在不到10年的时间里，印尼的房地产和房地产行业将成为世界经济的主要贡献者。根据国际货币基金组织（IMF）和美国房地产投资者研究机构2011年提供的数据，印度尼西亚房地产和房地产行业的贡献仅为1891亿美元。但预计2021年印尼房地产价值将增长200%，达到5630亿美元，与韩国、加拿大和日本相比，印尼将成为世界上房地产和房地产行业最大的贡献国。房地产和房地产行业的发展目前为商业利益相关者提供了机会和机会。有几个因素可以影响这个部门的发展。一是印尼政治经济稳定。这两个部门都非常有助于在印度尼西亚创造高外商投资环境。第二是人口的快速增长，导致房地产和房地产行业的供应量低于社会需求。第三，印尼抵押贷款利率下降，基本抵押贷款利率平均为11%，2013-2015年通货膨胀率分别为8.38%、8.36%和3.35%。这些机会吸引国内外投资者到印尼投资，并通过外国直接投资使资金流入印尼，以提高房地产和房地产行业的业绩。
印度尼西亚的城市化率很高，年轻人占很大比例，在未来十年内将增加对住房的需求。据世界银行估计，印度尼西亚每年新增约90万户家庭。来自中央统计局（BPS）的数据表明，2013年积压量已达到1200万台，而国内生产供应量约为每年25万至40万台（世界银行）。为了赶超住房供应，政府正在启动一项每年建造100万套住房的计划。有了这些信息，很明显住房需求仍然很高，从而为工业繁荣提供了一个巨大的机会。然后，事实表明，在2012年和2013年上半年期间，印度尼西亚的房地产行业快速增长，因此印度尼西亚房地产开发商的利润大幅上升（2012年在印度尼西亚证券交易所上市的45家房地产公司中有26家净利润增长超过50%）。
根据Schaar（2015年）的研究，有必要了解房地产行业在这一时期“升温”的原因。首先，这种强劲的增长是由于印尼经济的富饶扩张。随着国内生产总值（GDP）同比增长6%以上，印尼人均国内生产总值和人民购买力随之增强，这意味着越来越多的印尼人能够负担得起房地产。强劲的中产阶级消费支出使住宅业务部门（住宅、公寓和公寓）成为印尼房地产行业的最大贡献者，约占房地产行业总量的60%。第二，印尼的人口构成支持经济增长，包括房地产行业。印度尼西亚人口众多（到2015年大约有2.5亿人），这一点正变得越来越繁荣，这反映在印度尼西亚快速增长的中产阶级群体中。每年都有数百万印尼人加入这一部分。此外，该国的年轻人口约占30岁以下人口的50%，这意味着许多印尼人预计将在近期和中期购买他们的第一处房产。 第三，由于央行利率下降，印尼房地产市场大幅上涨。2012年2月至2013年年中，印尼央行（BI）将基准利率维持在5.75%，这是该国历史上最低的政策利率，东南亚最大的经济体。印尼商业银行的抵押贷款大幅增加。2013年5月，约46%的银行信贷分配给消费者抵押贷款。
此外，Schaar（2015）指出，2013年下半年该行业的高增长率，随着总体经济放缓，印尼央行越来越关注房地产泡沫的发展，但2013年上半年房地产行业的增长率非常高。印尼央行（BI）已发现投机性购买行为，因此实施了货币紧缩政策。虽然泡沫不太可能爆发（因为国内对房地产的需求仍然很大，而且大多数购买都是由最终用户进行的），但投机性购买确实在增长。总之，这些因素导致了印尼房地产市场的下跌。印度尼西亚银行的一项调查显示，与季度比较，2015年第一季度的住宅销售大幅下降。 印度尼西亚的经济增长在2015年第一季度放缓至六年来的最低点，因此，当局决心采取措施促进经济增长。由于中央银行没有降低住房抵押贷款利率的空间（由于高通货膨胀、广泛的交易赤字和严重的外部压力），中央银行决定从2015年6月起提高住房抵押贷款的最低贷款价值比（LTV），从而减少第一批购房者的最低首付义务。然后，印尼政府宣布允许外国人拥有价值至少50亿卢比的豪华公寓。预计中期利率将保持高位，印尼国内生产总值（GDP）增长不太可能快速反弹，但从中长期来看，印尼房地产行业前景看好。一个原因是印度尼西亚的房地产价格是东南亚最便宜的。此外，由于印尼人口众多和年轻，对房地产的高需求将继续出现，而城市化和较高的生活水平有助于房地产需求。
从上述背景描述出发，本研究的目的是考察股权结构的发展和公司绩效；研究机构所有制对公司绩效的影响；研究管理所有权对公司绩效的影响。研究的其余部分组织如下：第1节提供了与当前研究相关的理论和实证研究的文献综述。第2节讨论了本研究为实现其目标而采用的方法。第3节报告并讨论研究结果。最后一部分提供了结论和建议。
1文献综述
1.1公司治理
公司治理是公司参与者用来治理公司的一个广泛概念。Monks和Minow（2001）将公司治理定义为“决定公司方向和绩效的各种参与者之间的关系”。他们将主要参与者分为3组，分别是股东、管理层和董事会。经济合作与发展组织（经合组织）于1999年首次提出公司治理概念。经合组织在Kirkpatrick（2006）中提供了更广泛的公司治理定义： “公司治理涉及公司管理层、董事会、股东和其他利益相关者之间的一系列关系。公司治理还提供了公司目标设定的结构，并确定了实现这些目标和监控绩效的方法。良好的公司业绩应为董事会和管理层提供适当的激励，以实现符合公司和股东利益的目标，并促进有效的监控”。
上述定义更为宽泛，可以简化为公司运行和控制的系统，以及组织中不同参与者之间分担责任和权利的方式。参与者包括董事会、经理、股东和其他利益相关者。最广泛使用的公司治理定义是“指导和控制公司的制度”（吉百利委员会，1992年）。公司治理框架旨在鼓励有效利用公司资源，对这些资源的管理负责。在其他方面，阿曼（2001）将公司治理定义为一个术语，指的是私人和公共机构，包括法律、法规和商业惯例，这些法律、法规和商业惯例管理着公司经理和利益相关者之间的关系。因此，用最简单的术语来说， 公司治理是关于“投资者如何让管理者把钱还给他们”（Shleiferamp;Vishny，1997）。 根据国家治理委员会（KNKG），公司必须遵循五项原则，即1）公平、2）透明、3）独立、4）问责和5）责任。由此可见，实施良好公司治理的公司可以优化资源配置，保护利益相关者的利益平等，最大限度地增加股东财富，提高公司绩效。此外，实施良好的公司治理也可以帮助公司解决可能导致代理问题的利益冲突。
1.2代理理论
根据艾森哈特（1989），代理理论涉及分析和解决委托人（所有者或股东）与其代理人或高级管理层之间关系中出现的问题。Jensen和Meckling（1976）将代理关系定义为委托人雇佣代理人代表其执行公司服务的合同类型。如上所述，可以简化为代理关系由委托人（所有者）和代理人（经理）两方组成。当委托人雇佣代理人代表他们执行活动时，就会发生这种情况。在上市公司中，代理关系体现在股东与经理之间的关系上。Donaldson和Davis（1991）认为，除非实施适当的治理结构以维护股东的利益，否则管理层不会采取行动最大化股东回报。因此，代理理论主张，公司治理的目的是最大限度地减少管理者以违背股东利益的方式行事的可能性。
通过监控机制的应用，可以最大限度地减少委托人和代理人之间的冲突。监测机制或活动的出现使该机构产生了成本。这被定义为委托人为了管理和监督经理的表现而产生的成本，不管他们是否按照公司的目标工作。Jensen和Meckling（1976）将代理成本分为三类，分别是：
- 监控成本，是指委托人通过观察、测量和控制代理人的行为来监督代理人行为所产生和承担的代理成本，如运营成本安排。
- 担保成本委托人为了建立一个合同而产生的一套合同或担保成本，该合同确保代理人遵守该机制并为委托人的利益行事。
- 剩余损失是由于代理人的行为有时与委托人的利益形成对比而产生的成本。
1.3所有权结构
股权结构作为公司治理的一个维度，通过对委托代理关系的影响，影响公司的绩效。阿曼（2001）解释说，良好的公司治理的成功实施不能脱离公司的所有权结构。因此，为了实施良好的公司治理，所有权结构被认为是解决代理问题的关键，因为良好的所有权结构使管理者有适当和充分的权力履行其在公司管理中的职责。所有权结构定义为与投票和资本有关的股份分配，以及股东身份。所有权结构有两个广泛应用的维度，即所有权集中度和所有者身份。所有权集中为公司最大股东的资本权提供定量信息，所有者身份信息为公司控股股东的特征提供定性信息。所有权结构对公司绩效的影响是管理和战略文献的一部分。所有权结构效应的存在是基于这样一种观点，即不同的所有者在实现公司目标时可能有不同的战略目标，如估值策略、盈利策略、增长策略和风险策略。此外，不同类型的股权结构使所有者具有不同的控制偏好，从而影响公司的经营和绩效。有两种所有权结构：1）分散所有权和2）集中所有权。与所有权集中的公司相比，所有权分散的公司往往给予管理团队更大的报酬。股权集中度的影响与较高的股东价值有关，也取决于所有权身份（Thomsen和Pedersen，2000年）。这是因为集中所有制产生了两组股东，分别为控股股东和少数股东。除了所有制结构的特点外，还存在着一些类型的所有制结构，即外国所有制、政府所有制、机构所有制、管理所有制、家庭所有制和公有制。在这项研究中，研究者使用了制度和管理所有权。
1.4以前的研究
股权结构对公司绩效的影响是一个重要课题。研究人员对其进行了一段时间的研究，但仍然存在一些局限性，导致研究结果不一致。以下是之前关于这个主题的一些研究的摘录：Charfeddine和Elmarzougui（2010）使用普通最小二乘法（ols）和两阶段最小二乘法（2sls）进行的研究表明，机构所有权、公司规模、债务比率、资产回报率、贝塔系数和DPR对公司绩效有负面影响，而销售收入的一部分对公司绩效有负面影响。对公司绩效有显著的积极影响。此外，Vincent和Peter（2011）利用Pearson的相关和逻辑回归发现，所有权集中和政府所有权与企业绩效、外资所有权、分散所有权和企业所有权之间存在显著的负相关，而管理所有权与企业绩效、外资所有权、分散所有权和企业所有权之间存在显著的正相关。公司业绩。然后，通过对面板数据的分析，Alipour和Amjadi（2011）发现，最大股东对公司绩效具有负面和显著的影响；五大股东对公司绩效具有正面和显著的影响；机构所有制；个人所有制和管理所有制对公司绩效具有负面和显著的影响。
通过回归分析，Amran和Ayoib（2013年）表明，管理层和
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